[ЗАСТАВКА] Итак,
переходим к пошаговому обзору процесса оценки.
Во-первых, нам нужно выбрать компании-аналоги.
Поиск компании-аналога должен соответствовать основным критериям
и быть легковоспроизводимым.
Рассмотрим, какие же это критерии.
Какие требования к аналогам должны быть.
Во-первых, это сопоставимость денежных потоков,
сопоставимость рисков и сопоставимость потенциала роста.
Максимально можно выделить десять, одиннадцать, двенадцать критериев,
с помощью которых мы будем отбирать компании-аналоги, но из них, я бы сказал,
что три, четыре, пять являются наиболее критичными.
Рассмотрим основные.
Во-первых, это отрасль и схожая продукция (или схожие услуги).
Очевидно, что компания, которую мы используем в качестве аналога,
должна производить схожую продукцию, схожие услуги,
находиться в той же отрасли, как и наша.
Во-вторых, это территориальная диверсификация и схожие рынки,
также стадия развития, перспектива роста, положение в отрасли,
размер компании, операционный и финансовый показатели, структура капитала и
стандарты бухгалтерской, финансовой отчетности, в соответствии с которыми
компании-аналоги и наша подготовят свою финансовую отчетность.
Очевидно, что какие-то из указанных здесь критериев являются важными,
ключевыми, какие-то просто могут быть использованы в качестве дополнительных.
Необходимо определиться, какие из указанных критериев являются важными,
а какие — второстепенными.
Ответить на этот вопрос довольно легко: нужно понимать, если наша компания
не будет соответствовать по какому-то из этих критериев компании-аналогу,
будем ли мы использовать этот аналог в данном случае.
Например, если наша компания не соответствует по размеру объекту-аналогу,
будем ли мы отсекать этот объект, то есть не будем использовать в нашем анализе,
или мы просто сделаем определенные корректировки на размер аналога,
на размер нашей компании, для того, чтобы пересчитать стоимость.
На мой взгляд, основными из указанных критериев являются,
конечно, отрасль и схожий продукт или услуга; также важным критерием
является стадия развития компании, причем я считаю,
что стадию развития можно рассматривать совместно с перспективами роста компании,
с ее положением в отрасли и с операционно-финансовыми показателями.
Размер компании не является одним из наиболее критичных факторов,
поскольку можно сделать корректировки на размер.
Ну, например, если наша компания в 5 раз меньше,
чем компания-аналог, выручка у нее в 5, или в 4,5,
или в 5,5 раз меньше, чем у аналога, то можно использовать этот аналог,
но соответственно скорректировать стоимость, и таким образом получить
стоимость нашей компании пропорционально или не только пропорционально,
но и с дополнением каких-то корректировок, можно использовать этот аналог,
не отсекать его, а применить и таким образом посчитать нашу стоимость.
Также структура капитала не является критичным критерием для
принятия или отсечения объекта-аналога, поскольку
можно сделать также корректировки на различия в структуре капитала.
Последний из указанных критериев — стандарты бухгалтерской или финансовой
отчетности — может быть критичным, но это будет зависеть от того,
какой мультипликатор, какой коэффициент мы применяем.
Например, если мы сравниваем нашу компанию с аналогами по выручке, то в большинстве
случае стандарты финансовой отчетности не будут являться критичным фактором.
Если же мы сравниваем по прибыли или по балансовой стоимости
чистых активов, то здесь различия в бухгалтерских учетах и в стандартах
подготовки финансовой отчетности могут сыграть решающую роль,
поскольку даже две аналогичных компании (абсолютно аналогичных по стадии развития,
по перспективам роста, по размеру, по всему), но готовящие и
публикующие свою финансовую отчетность по различным стандартам (например,
по стандартам российским, по налоговым, по стандартам МСФО или по iii США и так
далее), они могут иметь совершенно разные результаты в своей отчетности.
Таким образом, из всего объема возможных к использованию объектов-аналогов,
мы будем отсекать лишние и выбирать те,
которые мы будем применять в наших расчетах по основным двум, трем,
четырем критериям из представленных на данном слайде.
Итак, перейдем к следующему шагу — нормализации финансовой отчетности.
Причем нормализация финансовой отчетности должна быть сделана как по
компаниям-аналогам, так и нашей финансовой отчетности, нашего объекта анализа.
И причем нормализация отчетности как исторических периодов, так и,
возможно, потребуется будущих прогнозов.
Например, если мы будем использовать какие-то прогнозные показатели,
но об этом дальше.
Цель нормализации — во-первых,
это привести показатели сопоставимых компаний к единой базе сравнения.
Ну, например, то, о чем мы только что говорили.
Если компании готовят свою отчетность по разным стандартам финансового учета и
бухгалтерского учета,
то необходимо каким-то образом привести их к единой базе.
Во-вторых, очистить показатель от разовых доходов и расходов,
то есть нерепрезентативных каких-то величин и исключить выпадающие значения.
Нормализация может быть осуществлена как для показателей бухгалтерского баланса,
так и отчета о прибылях и убытках.
Например, в части баланса неоперационные активы,
какие-то избыточные активы должны быть устранены, либо учтены отдельно.
Можно осуществить определенные процедуры для того,
чтобы оценить какие-то отдельные активы, не характерные для данного бизнеса,
отдельно, и затем сделать определенные корректировки.
Метод учета запасов, начисления амортизации у объектов-аналогов
и у нашего объекта анализа в теории должен быть аналогичным.
На практике, конечно, данное требование или данное пожелание практически
недостижимо, потому что компании публикуют свою отчетность, опять же,
по разным стандартам, у них могут быть различия в их бухгалтерских политиках,
в учетной политике, естественно, будут эти различия сохраняться.
Таким образом, нужно просто обращать внимание на то.
чтобы данные различия не были существенными, значительными,
и не приводили к искажению результатов.
В части отчета о прибылях и убытках, опять же, необходимо нормализовывать,
стараться убирать разовые доходы, расходы.
Либо устранять их, либо учитывать в оценке отдельно.
Прочие существенные доходы и расходы должны быть устранены или учтены отдельно.
Налоги, в идеале, должны быть пересчитаны на базе нормализованного чистого дохода.
Рассмотрим несколько примеров возможной нормализации.
Например, у компании-аналога в прошлом году было значительное списание
дебеторской задолженности.
Очевидно, что если это единовременная какая-то транзакция,
единовременное событие, то мы не будем его учитывать в наших расчетах.
Дальше.
Резерв под обесценение основных средств.
То же самое.
Если это было единовременное обесценение основных средств,
оно признано в финансовой отчетности, оно признано, например,
в отчете о прибылях и убытках (повлияло на прибыль прошлого года),
но в целом это не характерно для данной компании, мы постараемся исключить это
обесценение основных средств по крайней мере из показателей отчета о прибылях.
Другое дело, что мы в других подходах, в других методах оценки обратим
на это внимание и учтем то, что активы были обесценены на определенную сумму.
Прибыль от переоценки инвестиционного имущества.
То же самое, как обесценение основных средств, только с обратным знаком.
Расходы на содержание столовой.
Это более сложный пример, поскольку надо понимать, во-первых,
насколько они существенны.
Очевидно, что если эти расходы составляют 1, 2, 3 % от общих расходов или от
выручки, то можно ими пренебречь и не делать никаких корректировок.
Если они существенны, можно отдельно оценить эту столовую, скажем,
и потом прибавить ее к стоимости нашего бизнеса,
но в стоимости бизнеса не учитывать эти расходы, не учитывать доходы,
то есть учитывать только потоки (прибыли и убытки) от основной деятельности.
Теперь мы переходим к основным показателям — — мультипликаторам, коэффициентам
— которые мы будем использовать в рамках сравнительного подхода.
Все показатели можно условно разделить на два вида: это операционные и финансовые.
Операционные в прямую зависят от отрасли компании.
Ну, например, для добывающей компании это стоимость бизнеса к сумме резервов.
Для компании в телекоммуникационной сфере или в какой-то другой сфере услуг
это может быть стоимость бизнеса к числу клиентов.
Опять же, как мы с вами смотрели, в цементной отрасли это
стоимость бизнеса к мощности по производству тонн цемента в год.
В то же время применение финансовых показателей является более
распространенным, но оно зависит от ряда факторов.
Во-первых, от стадии развития компании, от волатильности конкретного показателя,
от структуры капитала, структуры финансирования.
От, опять же, различий в стандартах бухгалтерского учета и отчетностей.
Например, в зависимости от стадии развития компании могут применяться такие
мультипликаторы, как стоимость бизнеса к выручке,
стоимость бизнеса к чистой прибыли.
Если у нас есть несколько показателей, которые различаются по волатильности,
то очевидно, что нужно использовать наименее волатильный.
Структура финансирования.
При разном уровне финансового рычага компаний-аналогов и нашего
объекта анализа, могут использоваться такие мультипликаторы,
как стоимость бизнеса к выручке от реализации или к продаже или стоимость
бизнеса к операционной прибыли, показателю EBITDA или EBIT.
При различии в стандартах учета и финансовой отчетности объектов-аналогов и
нашего объекта, как мы уже сказали, нужно использовать те показатели,
которые менее подвержены различиям в бухгалтерском учете.
Ну, например, это выручка от реализации, показатель EBITDA так же менее подвержен.
Может быть, общая стоимость активов.
Очевидно, что наиболее подверженными к различиям в бухгалтерском финансовом учете
показателями являются чистая прибыль или бухгалтерская величина собственного
капитала компании.
[ЗАСТАВКА]
Ивашковская Ирина Васильевнад.э.н., ординарный профессор, руководитель
Тихомиров Дмитрий Викторовичк.э.н., доцент
Кузубов Сергей Анатольевичд.э.н., доцент
